2022 року Премію Шведського центрального банку в галузі економічних наук пам’яті Альфреда Нобеля (спрощено її ще називають Нобелівською премією з економіки, що некоректно) – з формулюванням «за дослідження банків і фінансових криз» – отримали: Бен Бернанке (Інститут Брукінгс, США), Дуглас Даймонд (Чиказький університет, США) та Філіп Дибвіг (Університет Вашингтона у Сент-Луїсі, США).
 Ілюстрація – з офіційного сайту Нобелівської премії (https://www.nobelprize.org/prizes/economic-sciences/2022/summary/) |
Життя кожного з нас так чи інакше пов’язане з банками. Ми отримуємо заробітну плату і соціальні виплати на банківські рахунки; зберігаємо в банках наші заощадження, використовуємо банки для здійснення платежів; беремо кредити, аби користуватися певними благами (житлом, побутовою технікою, електронікою, платною освітою тощо) протягом багатьох місяців чи років, перш ніж заробимо всю необхідну для їхнього придбання суму. Не менш важливу роль відіграють банки й у роботі бізнесу: це і розрахунки, і кредитування поточних потреб, пов’язаних із сезонністю чи іншою циклічністю виробничого процесу, і фінансування інвестиційних проєктів, які почнуть приносити прибуток за рік або більше. Якщо ж банківську систему охоплює криза, економіка зазнає таких значних втрат, що її розвиток може загальмуватися на десятиліття.
Світ постійно розвивається, стрімко змінюються технології, зокрема фінансові. Нові типи фінансових установ і послуг повсякчас виникають поза периметром державного регулювання й нагляду. Як адаптуватися до цих змін, гарантувати їхню безпечність і корисність для людства?
Глибока теоретична основа, що дозволяє формалізувати і найповніше оцінити соціально-економічну роль банків та інших фінансових посередників, виявити всі канали їхнього впливу на економіку, – найкраще підґрунтя для державних рішень як у кризових умовах, так і в будь-який інший момент у цьому мінливому світі.
Наукові праці, за які цьогоріч було присуджено Премію Шведського центрального банку з економічних наук пам’яті Альфреда Нобеля, спільно заклали основи для побудови комплексної теорії банківської справи, що: 1) описує банки як фінансових посередників, які найефективніше виконують суспільну функцію фінансування довгострокових проєктів за рахунок ліквідніших депозитів, але при цьому стають вразливими до банківської паніки; 2) описує і дає змогу кількісно оцінити різноманітні канали впливу банків на економіку, зокрема в умовах фінансової кризи; 3) обґрунтовує необхідність і дозволяє розробити заходи державного регулювання, що збільшують ефективність і безпечність фінансових послуг.
Місце досліджень, за які присуджено премію, у розвитку економічної думки
Велика депресія 1930-х років, під час якої обсяг промислового виробництва у багатьох економіках, які доти процвітали, скоротився на 30–50%, рівень безробіття сягнув 25–30%, банки масово банкрутували (у США їхня кількість з 1929 до 1933 року скоротилась удвічі), люди втрачали взяте в кредит житло, потерпали від голоду і злиднів, стала вододілом в економічній науці й економічній політиці. Вчені та політики шукали відповідь на питання, чому спад, що почався 1929 року, не вичерпався завдяки очищенню від нежиттєздатних компаній і здатності ринкової економіки до самовідновлення, як це бувало раніше, а перетворився на багаторічну депресію.
Під тиском масштабних банківських криз і тривалої депресії держави мусили взяти на себе нові функції щодо забезпечення зайнятості, економічного добробуту й регулювання банківської системи, і лише після цього почалось економічне піднесення. Було створено інституції, які сьогодні видаються нам невід’ємною частиною економічної системи, зокрема державне страхування депозитів.
Особливості поведінки економічних агентів і функціонування ринків, які перешкоджають автоматичному встановленню макроекономічної рівноваги за повної зайнятості, вже після Великої депресії були описані Джоном Мейнардом Кейнсом, формалізовані іншими вченими з певними модифікаціями у вигляді моделі кейнсіансько-неокласичного синтезу і стали теоретичною основою державної політики в економічній сфері.
У 1970-х роках так звана Велика інфляція – збереження високої інфляції в багатьох країнах навіть під час економічних спадів – продемонструвала, що політика активного державного стимулювання економіки теж має межі. Новий імпульс економічному зростанню надали економічна лібералізація на національних і глобальному рівнях, зокрема й фінансова лібералізація (котра передбачала і скасування певних обмежень фінансового сектора, запроваджених після Великої депресії). Але деяких учених при цьому непокоїло надмірне захоплення ідеєю ефективності ринків, особливо фінансових. У межах цієї парадигми джерела фінансових ресурсів для фірми не мають значення – вони просто визначають розподіл вартості фірми між різними постачальниками фінансових ресурсів, а для залучення необхідних коштів важливі лише характеристики інвестиційного проєкту. В макроекономічній моделі кейнсіансько-неокласичного синтезу (модель Хікса – Хансена вплив процесів фінансування на реальну економіку відображався лише через рівноважну відсоткову ставку, що встановлюється шляхом урівноваження попиту на гроші з пропозицією грошей, яку контролює центральний банк.
У кінці 1970-х років з’явився новий напрям економічної теорії – інформаційна економічна теорія. Вона розкриває та пояснює недосконалість і неповноту ринків інформаційною асиметрією – неоднаковою інформованістю учасників ринкових угод про зміст цих угод. Функції фінансових посередників прямо стосуються збирання інформації для ефективного вкладення фінансових ресурсів. Асиметричність інформації означає, що імпульс реальній економіці від центрального банку в моделі Хікса – Хансена не гарантує швидкого задоволення необхідного попиту на гроші. Значні витрати на збирання й обробку інформації зумовлюють існування фінансових посередників між власниками заощаджень і позичальниками. Тож, проходячи через цих фінансових посередників, монетарний імпульс змінюється. В економіці з інформаційною асиметрією інституції, зокрема фінансові, мають значення (2001 року Премію Шведського центрального банку в галузі економічних наук пам’яті Альфреда Нобеля – «за аналіз ринків з асиметричною інформацією» – отримали Джордж Акерлоф, Майкл Спенс і Джозеф Стігліц). У 1980-х роках усе більше вчених вказували, що роль фінансових посередників, які завдяки розвиткові технологій і послабленню транскордонних бар’єрів ставали дедалі могутнішими, не можна ігнорувати. Це, зрештою, й засвідчила глобальна фінансова криза 2008–2009 років.
Тож поява досліджень, за які цьогоріч було присуджено Премію Шведського центрального банку в галузі економічних наук пам’яті Альфреда Нобеля, саме у 1980-х була пов’язана, з одного боку, із розвитком нового потужного теоретичного напряму в економіці (інформаційної економічної теорії), а з іншого – із посиленням уваги вчених до фінансових інституцій (які отримали в цей час величезний стимул до зростання й ускладнення) як чинника економічного розвитку й економічних криз.
Дуглас Даймонд і Філіп Дибвіг:
соціально-економічна цінність і вразливість банків
В одній із праць, за які цьогоріч присуджено Премію Шведського центрального банку в галузі економічних наук пам’яті Альфреда Нобеля – «Банківська паніка, страхування депозитів і ліквідність» (Journal of Political Economy, 1983), Д. Даймонд і Ф. Дибвіг представили економіко-математичну модель, котра показує, що банк виникає як посередник, який оптимально вирішує задачу узгодження випадкових короткострокових потреб вкладників (власників заощаджень) у знятті коштів із довгостроковим інвестуванням із високою нормою прибутку. Отже, науковці обґрунтували, що ключовою соціально-економічною функцією банків є «трансформація строків погашення» або «створення ліквідності» для власників заощаджень – надання довгострокових кредитів для фінансування інвестицій, що мають тривалий термін окупності, за рахунок депозитів на вимогу. Тобто короткострокові ліквідні активи власників заощаджень (депозити) банк перетворює на довгострокові неліквідні активи (банківські кредити).
Якщо інвестор (власник заощаджень) взаємодіятиме з підприємцем безпосередньо, то в разі дострокового вилучення коштів зазнає значних втрат, позаяк ліквідаційна вартість проєкту може виявитися замалою. Роль банків полягає в агрегуванні заощаджень вкладників та інвестуванні їх у довгострокові проєкти. Лише частина інвесторів опиняться в обставинах, що змусять їх достроково вилучити свої заощадження. Це дає змогу банкові задовольняти непередбачені потреби інвесторів у ліквідності (тримаючи на балансі певну суму ліквідних коштів або ліквідуючи частину довгострокових активів), водночас інвестуючи їхні заощадження у продуктивні довгострокові проєкти. Власники заощаджень у цій моделі готові отримувати меншу дохідність, ніж дає інвестиційний проєкт, сплачуючи банкові за послугу ліквідності, а в разі дострокового вилучення вкладів отримувана вкладниками дохідність ще відчутніше зменшується.
Однак Даймонд і Дибвіг також показують, що надзвичайно цінна функція банків щодо трансформації строків погашення, котра збільшує суспільний добробут, забезпечуючи ефективнішу взаємодію власників заощаджень із позичальниками, одночасно робить банки вразливими до самовтілюваної банківської паніки. У моделі Даймонда – Дибвіга можливі множинні рівноваги: за «хорошої» рівноваги вкладники достроково забирають свої депозити лише в разі виникнення у них особистих непередбачених витрат. За «поганої» рівноваги вкладники очікують, що інші достроково заберуть свої вклади, тоді в їхніх інтересах – чимшвидше вилучити з банку свої гроші, адже ліквідаційної вартості активів банку не вистачить для повернення всіх депозитів. Навіть якщо для паніки немає фундаментальних підстав, вона стає самовтілюваним пророцтвом – масове вилучення вкладів уже саме по собі створює проблему.
Використовуючи свою модель, Д. Даймонд і Ф. Дибвіг показують, як дії держави – державне страхування депозитів і виконання центральним банком ролі «кредитора останньої надії», що викуповує банківські активи за ціною, вищою за їхню ліквідаційну вартість, – може запобігти виникненню такої «поганої» рівноваги та банківської паніки.
Слід зазначити, що державне страхування вкладів, хоч і здатне запобігти паніці і захистити вкладників, але теж має побічні ефекти. Зокрема, воно може створювати ситуацію так званого морального ризику (moral hazard), коли банк свідомо йде на надмірний ризик, знаючи, що в разі невдачі йому не доведеться самому нести всі витрати. Згадаймо протести в різних країнах проти порятунку банків, «надто великих, аби збанкрутувати», коштом платників податків. Для боротьби з моральним ризиком використовують уже інші норми регулювання фінансових посередників. Розширення моделі Даймонда – Дибвіга активно використовується для аналізу можливостей поєднання державного страхування депозитів з іншими типами регулювання (на кшталт страхових премій на основі оцінки ризику, вимог до капіталу та максимальних ставкок за депозитами), щоб уникнути як банківської паніки, так і морального ризику.
Друга праця, за яку цьогоріч присуджено Премію Шведського центрального банку в галузі економічних наук пам’яті Альфреда Нобеля – стаття Д. Даймонда «Фінансове посередництво і делегування моніторингу» (Review of Economic Studies, 1984) – поглиблює теоретичну формалізацію ще однієї суспільної ролі банку – надання інвесторам (вкладникам) послуг делегованого моніторингу. Використовуючи свій досвід оцінювання й моніторингу позичальників, а також об’єднуючи кошти від багатьох вкладників і диверсифікуючи позичальників, банки здійснюють моніторинг кредитів від імені численних вкладників (інвесторів), що значно зменшує суспільні витрати на моніторинг. Це дозволяє з меншими витратами спрямовувати заощадження домогосподарств на продуктивні інвестиції. Модель Даймонда дає ще одне пояснення, чому в моделі Даймонда – Дибвіга вимушений продаж активів банку до завершення строку кредиту відбувається зі збитками: банки збирають цінну інформацію від своїх позичальників, що робить їхні позики ціннішими у банківських відносинах порівняно з тим, якби вони [позики] були продані стороннім особам. Та постає інше питання: що у цій моделі змушує вкладників довіряти моніторингові, здійснюваному банком від їхнього імені? По-перше, це диверсифікація банком активів, що зменшує загальні втрати, навіть якщо невелика частина проєктів виявляться збитковими. По-друге, боргова угода між вкладником і банком означає, що в разі невиконання зобов’язань перед вкладниками банк банкрутує, втрачаючи власні кошти, що і стимулює його здійснювати якісний моніторинг.
Отже, Д. Даймонд і Ф. Дибвіг уперше об’єднали розрізнені неформалізовані, описові характеристики банку в математичні моделі, які розкривають мікроекономічні основи роботи банку, та започаткували сучасну теорію банківської справи. Ці моделі добре модифікуються й застосовуються для аналізу нових типів фінансових посередників, фінансових технологій і пошуку оптимальних механізмів їхнього державного регулювання. Нові фінансові посередники, які конкурують із традиційними банками або навіть замінюють їх, виконують ті ж фундаментальні функції та мають ті ж глибинні вразливості.
Бен Бернанке:
роль банків у розвитку економіки
(досвід Великої депресії)
Банкрутство банків під час Великої депресії довго вважали її наслідком, а не чинником. Лише 1963 року з’явилася фундаментальна праця Мілтона Фрідмана (лауреата Премії Шведського центрального банку в галузі економічних наук пам’яті Альфреда Нобеля 1976 року) й Анни Шварц «Монетарна історія Сполучених Штатів 1867–1960», де було доведено, що хвилі банківської паніки у США виникли внаслідок не спаду промислового виробництва, а специфічних подій на кшталт скандалів в окремих фінансових установах і подій за кордоном, а банкрутство половини американських банків у 1929–1933 роках вдарило по реальній економічній активності через вплив на пропозицію грошей. Оскільки грошова маса складається не лише з готівки, а й із банківських депозитів, то стрімке скорочення депозитів, спричинене банківською панікою, та пасивна поведінка Федеральної резервної системи США (ФРС), яка не протистояла цьому падінню, спричинили падіння грошової маси. Це, своєю чергою, викликало дефляцію, котра посилила економічний спад. Відповідним уроком для держави стала необхідність підтримки маси грошей в економіці, що відповідає потребам економіки.
Б. Бернанке вважав, що самого лише скорочення пропозиції грошей недостатньо для пояснення такого тривалого спаду, бо ж ціни, зрештою, встановлюються відповідно до наявної пропозиції грошей, і вплив зміни грошової маси на економіку вичерпується (гроші є нейтральними у довгостроковому періоді). Тож учений припустив, що мають бути інші потужні канали впливу стану в банківському секторі на реальну економіку, які й зумовили затяжний характер Великої депресії. Їхньому дослідженню і присвячувалася третя праця, за яку присуджено цьогорічну Премії Шведського центрального банку в галузі економічних наук пам’яті Альфреда Нобеля, – стаття Б. Бернанке «Немонетарні впливи фінансової кризи на хід Великої депресії» (American Economic Review, 1983 р.).
За допомогою теоретичного аналізу, емпіричних даних і документальних свідчень Б. Бернанке доводить, що банківська паніка та масові банкрутства банків під час Великої депресії призвели до порушення взаємодії власників заощаджень і позичальників, яку забезпечували банки. За припущенням Бернанке, особлива роль банків у фінансовій системі – це надання кредитів позичальникам, чиї зобов’язання надто малі, щоби торгуватися на відкритому ринку. Завданням банку є відбір добросовісних позичальників у цій групі та надання вкладникам змоги профінансувати інвестиційні проєкти таких позичальників.
 Натовп вкладників біля банку «American Union Bank» напередодні його банкрутства у червні 1931 року (фото: https://www.federalreservehistory.org/essays/banking-panics-1930-31) |
 Тисячі людей у черзі на отримання частини своїх депозитів після ухвалення у 1933 році Надзвичайного банківського акту, що передбачав заходи для повернення довіри до банків (фото: https://www.federalreservehistory.org/essays/banking-panics-1931-33) |
Б. Бернанке виявив і описав немонетарні чинники, через які банківська криза 1930–1932 років вдарила по американській економіці. По-перше, це прямі втрати від ліквідації активів банків унаслідок їхнього банкрутства. По-друге, це втрата напрацьованих роками зв’язків банків із клієнтами й унікального інформаційного капіталу. По-третє, це втрата готовності банків кредитувати. Страх перед набігом вкладників збільшив попит банків на ліквідні активи, змусив вимагати від клієнтів дострокового погашення позик і відмовляти у нових позиках, про що Бернанке наводить як документальні свідчення, так і статистичні дані про падіння співвідношення кредитів до депозитів. По-четверте, фінансові ринки виявилися не абсолютно ефективними і певній групі позичальників не вдалося знайти заміну банківським кредитам як джерелу фінансування. Кредитне стиснення найсильніше зачепило домогосподарства, фермерів, некорпоративний і малий бізнес – групи позичальників, що найбільше залежали саме від банківського кредиту. По-п’яте, економіка зазнала значних втрат унаслідок масової неплатоспроможності боржників. Оскільки боргові контракти укладалися в номінальних величинах, то тривале падіння цін і грошових доходів значно збільшило боргові тягарі. Вартість обслуговування боргів відносно національного доходу зросла з 9% у 1929 році до 19,8% у 1932–1933 роках. Частка дефолтів власників нерухомості за іпотечними кредитами в різних містах становила від 20 до 60%.
Економічне зростання у США почало відновлюватися лише після того, як у межах Нового курсу президента США Теодора Рузвельта було вжито заходів державної політики для подолання банківської паніки і відновлення кредитування за допомогою державних інституцій.
Отже, доходить висновку Бернанке, банківські кризи у США завдали руйнівного удару по економіці не лише через скорочення пропозиції грошей, а й через підвищення реальної «вартості кредитного посередництва» (запропонована ним концепція) для певних класів позичальників. За допомогою статистичного аналізу Б. Бернанке довів, що впродовж 1921–1941 років зміни грошової маси пояснюють лише частину коливань обсягу виробництва, а введення до відповідних рівнянь проксі-змінних, які характеризують зміну вартості кредитного посередництва (депозитів збанкрутілих банків і зобов’язань збанкрутілих підприємств), суттєво збільшили пояснювальну здатність відповідних рівнянь.
Практичне значення досліджень, відзначених премією 2022 року
Б. Бернанке блискуче поєднував академічну кар’єру з роботою у найвищих державних органах: у 2002–2005 роках він був членом Ради керівників Федеральної резервної системи (ФРС) США, з червня 2005 року до призначення головою Ради керівників у лютому 2006 року очолював Раду економічних консультантів при президентові США. З лютого 2006 року по вересень 2013 року Б. Бернанке очолював Раду керівників ФРС США – наймогутнішого монетарного регулятора у світі, – пробувши на цій посаді два терміни (призначений президентом-республіканцем Джорджем Бушем-молодшим і переобраний президентом-демократом Бараком Обамою). Б. Бернанке пов’язаний і з Україною: його дід по батьковій лінії – Йонас Бернанке – походив із Борислава на Львівщині, а 1921 року разом із дружиною Поліною емігрував до США.
Саме Бенові Бернанке на посаді голови ФРС довелось очолити боротьбу США і певною мірою боротьбу всього світу з глобальною фінансово-економічною кризою 2008–2009 років.
На початку 2000-х років низка вчених на основі розширення моделі Даймонда – Дибвіга показали, що за відсутності страхування депозитів або доступу фінансових установ до кредитора останньої інстанції самовтілювану паніку може спровокувати шок у невеликому сегменті ринку. Під час глобальної фінансової кризи паніка на фінансових ринках почалася зі спаду в житловому секторі США. Він, своєю чергою, безпосередньо вдарив по невеликому (як для американської, так і, тим паче, глобальної економіки) сегменту субстандартної іпотеки (виданої позичальникам із низьким кредитним рейтингом). На початку 2007 року співробітники ФРС підрахували, що негайний дефолт за субстандартною іпотекою (що становила 13% усіх іпотечних кредитів) призведе до менших сукупних збитків для кредиторів та інвесторів, ніж втрати від одного поганого дня на глобальному фондовому ринку. Чому ж тоді паніка охопила фінансовий сектор у багатьох країнах? В інших своїх працях Б. Бернанке показує, що на той момент у світі – через збільшення доходів, зростання нерівності, старіння населення – утворився глобальний надлишок заощаджень, який породив величезний попит на відносно безпечні, ліквідні та прибуткові активи. В умовах скорочення дефіцитів федерального бюджету США зростання попиту на безпечні активи намагалися задовольнити фінансові інженери, створюючи складні цінні папери, забезпечені активами (передусім іпотечними кредитами), та можливості для виведення кредитних ризиків за межі балансів кредиторів і продажу інвесторам у всьому світі. Таке розпорошення ризиків створювало ілюзію надійності й дозволяло знижувати стандарти видачі іпотеки. Зрештою, сек’юритизовані активи (рефінансовані за допомогою випуску та продажу багатьом інвесторам спеціальних цінних паперів) стали такими складними й непрозорими, що навіть досвідченим інвесторам було важко їх оцінити, і вони натомість покладалися на рейтингові агентства. Ті ж, своєю чергою, надто довіряли професіоналізмові фінансових інженерів, та ще й мали конфлікт інтересів, бо фінансувались емітентами цих паперів.
Прогалини в системі регулювання фінансових посередників США давали змогу новим або перереєстрованим старим фінансовим установам отримати м’якше державне регулювання і завдяки цьому надавати широкий спектр фінансових послуг із нижчими витратами. Ці посередники отримали назву тіньового банківського сектора. Не підпадаючи під федеральну програму страхування депозитів, вони натомість залучали незастраховане короткострокове фінансування – так зване оптове фінансування. Активний попит на такі ризиковані інструменти завдячував тим же фінансовим інженерам – ці інструменти були забезпечені активами, тому видавалися безпечними. Ними почали захоплюватися не лише тіньові банки, а й традиційні. Вже наприкінці 2006 року сума незастрахованих оптових пасивів фінансових посередників у США перевищила суму застрахованих депозитів.
Паніка інвесторів призвела до банкрутства кількох великих інвестиційних банків – «Bear Stearns», «Lehman Brothers» і «Merrill Lynch». Складність і непрозорість забезпечених активами цінних паперів призвела до того, що погіршення ситуації в невеликому сегменті субстандартної іпотеки призвела не до переоцінювання інших активів, а до тотальної відмови від них, що й зумовило глобальне поширення кризи.
Позаяк криза 2007–2009 років у США зосереджувалась у небанківському фінансовому секторі, для її подолання ФРС довелося стати кредитором останньої інстанції для широкого кола фінансових установ. Саме багаторічні дослідження Великої депресії та банківських криз допомогли Б. Бернанке наважитися на проведення безпрецедентної монетарної політики, переконати в її необхідності Федеральний комітет відкритого ринку ФРС, що формує цю політику, а також заручитися достатньою підтримкою політичного істеблішменту.
 Банкрутство четвертого за розміром інвестиційного банку США «Lehman Brothers» 15 вересня 2008 року (фото: https://thecorporatereview.com/worlds-biggest-financial-crisis-lehman-brothers-collapse/) |
Розуміння впливу фінансової кризи на фінансовий стан усіх економічних агентів спонукав Б. Бернанке і до застосування нетрадиційних інструментів для запобігання тривалій стагнації через зростання «вартості кредитного посередництва». Основним таким інструментом стало «кількісне пом’якшення» – викуповування центральним банком іпотечних і довгострокових казначейських цінних паперів, що дозволило досягти зниження довгострокових відсоткових ставок, важливих для фінансування інвестицій.
Інструментарій, напрацьований центральними банками під час боротьби з глобальною фінансово-економічною кризою 2008–2009 років, було використано для оперативного й дієвого подолання глобальної кризи, пов’язаної з пандемією COVID-19.
Сьогодні світ опинився перед новими викликами, коли загроза рецесії поєднується зі зростанням інфляції, яке обмежує можливості центральних банків для монетарного стимулювання економіки.
Спираючись на теорію фінансового посередництва, державні регулятори і міжнародні фінансові організації можуть ефективніше оцінювати економічну роль різноманітних фінансових інституцій, виявляти іманентні їм ризики та розробляти правила, норми і політику, що сприятимуть їхній мінімізації, а також пом’якшувати соціально-економічні наслідки фінансових криз, яких, на жаль, не уникнути в майбутньому.